宏观：央行再次释放坚定稳汇率信号

张迪丨宏观首席分析师S0130524060001

许冬石丨宏观经济分析师S0130515030003

詹璐丨宏观经济分析师S0130522110001

一、核心观点

2025年1月13日，中国人民银行、国家外汇局决定将企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.5上调至1.75。同时，央行披露近日中国外汇市场指导委员会会议召开，部署了加强外汇自律管理有关工作。在1月9日公告发行离岸人民币央票之后，央行又启用两项汇率政策工具进行逆周期调节，释放重要政策信号。我们在2025年1月9日的报告《央行坚定维护人民币汇率韧性》已强调，央行释放坚定维护人民币汇率韧性的政策信号，人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。

央行再次释放坚定维护人民币汇率韧性的政策信号。全口径跨境融资宏观审慎调节参数是用于控制和管理境内企业和金融机构跨境融资规模，是央行汇率政策的重要工具之一。跨境融资风险加权余额上限是企业或金融机构可以进行跨境融资的最高额度，其计算公式为：跨境融资风险加权余额上限=资本或净资产*跨境融资杠杆率*宏观审慎调节参数。央行通过该参数可以灵活调节跨境融资规模，参数提高意味着企业和金融机构可获得更大的跨境融资空间。2016年推出参数以来共有五次调整，本次调整后执行的1.75是参数设置以来最高值。本次上调有利于引导和优化企业和金融机构的资产负债结构，同时有助于增加境内美元流动性，维护外汇市场稳定运行。这是央行稳定汇率的又一项举措。

央行的汇率政策工具箱已打开，未来可能继续推出。2024年末，中国人民银行货币政策委员会召开2024年第四季度例会，与上个季度相比边际变化主要聚焦三个方面，汇率便是其中之一。本次例会是在预判可能出现冲击的情形下，前瞻性对市场预期进行引导，对于汇率的表述新增三个“坚决”，强调保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。央行的汇率政策工具箱包括离岸央票、离岸政府债券、外汇自律管理机制、外汇风险准备金率、外汇存款准备金率、跨境融资宏观审慎调节参数、逆周期因子等，我们预计后续汇率政策工具可能陆续推出。人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。

人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。展望2025年，从影响人民币兑美元汇率的四个因素来看，中美名义经济增速可能是积极支撑因素，中美货币政策与外汇供求关系影响偏中性，央行汇率政策是积极支撑因素。美国加征关税实质性落地之前，人民币可能在7.1-7.3的区间波动。当下人民币面临的环境与2018-2019加征关税时期已显著不同，我们认为即便加征关税落地，对人民币冲击将弱于2018年。第一，美国已进入降息周期，而2018年美国处在加息周期；第二，从国内来看，本次中国财政扩张可能开启的时间更早，目前中国政府债务成本低于经济增速，政府债务使用效率较高，财政扩张对汇率构成支撑。

二、风险提示

1. 政策理解不到位的风险；2. 央行货币政策超预期的风险；3. 美联储货币政策超预期的风险；4. 美国加征关税超预期的风险。

吴砚靖丨计算机行业首席分析师S0130519070001

李璐昕丨计算机行业分析师S0130521040001

一、核心观点

市场回顾：

本周（1.6-1.12）沪深300指数下跌1.13%，创业板指数下跌2.02%，计算机（ZX）板块下跌1.13%，工业软件板块下跌0.23%。工业软件板块个股涨幅前五名分别为：海得控制、容知日新、能科科技、索辰科技、维宏股份；跌幅前五名分别为：科远智慧、中望软件、用友网络、远光软件、柏楚电子。

行业最新动态与投资建议：

2025“工赋上海”创新大会：智汇生态托举未来，共筑上海工业智能新高地。2025年1月10日，2025“工赋上海”创新大会在上海开幕，众多领导和专家出席。市经济信息化委主任张英强调工业互联网是新型工业化核心引擎，上海工业互联网产业规模扩大，成为“上海制造”名片，未来将聚焦高端制造业，拥抱人工智能，促进深度融合，攻关核心技术，引领行业转型，打造工业智能新高地。会上，首批10家“工赋链主”企业、第二批“AI+（联合）创新工作室”授牌，2024年度上海市工业互联网标杆平台发布，工业5G蜂窝技术路线图联合发布，《工业垂类大模型实施指南》团体标准发布，11家企业发起工业操作系统协同攻关和应用推广倡议。主旨分享和圆桌论坛环节，嘉宾分享见解，讨论工业智能推进进程。大会同期举办多场论坛和系列活动，为业内人士带来知识盛宴。

江苏省发布“智改数转网联”行动计划，促进实体经济和数字经济深度融合。江苏省工业和信息化厅发布《江苏省深化制造业智能化改造数字化转型网络化联接三年行动计划（2025—2027年）》，旨在促进实体经济与数字经济深度融合，助力新型工业化。计划分为总体目标、重点任务和保障措施三部分，核心内容为“123456”，即一个主线、两大主体、三大目标、四大梯度、五大环节、六大行动，涵盖20条重点任务，包括智能工厂梯度建设、中小企业数字化转型、数学基础设施升级、人工智能赋能应用等。到2027年，规上工业企业基本完成智能化改造，中小企业全面实施数字化转型，生产要素充分实现网络化联接。江苏作为全国首个智能制造示范试点省份，制造业规模领先，两化融合发展水平连续十年全国第一，此次计划将推动江苏制造业向更高水平迈进，打造发展新质生产力的重要阵地。

二、投资建议

建议关注下游景气度预期较好且国产化替代优势明显的龙头企业。

三、风险提示

政策推进不及预期的风险；行业下游景气度不及预期的风险；研发与产品更新不及预期的风险。

张智浩丨北交所分析师S0130524100001

一、核心观点

公司2024年扣非净利润预计同比增长41.43%~57.69%：公司发布2024年年度业绩预告，2024年度归属于上市公司股东的净利润预计为9,800~11,800万元，同比增长20.05%~44.55%；扣除非经常性损益后的净利润预计为8,700~9,700万元，同比增长41.43%~57.69%。其中在2024年四季度，公司预计单季度实现归属于上市公司股东的净利润2,726~4,726万元，同比增长53.96%~166.92%，环比增长3.10%~78.73%；预计单季度实现扣除非经常性损益后的净利润2,387~3,387万元，同比增长100.24%~184.14%，环比增长-0.08%~41.79%。

航空航天、轨道交通、新能源汽车等下游需求高增，四季度公司产销两旺：2024年公司实现营收利润稳步提升，主要受益于芳纶纸的下游用量快速增长。在航天航空、轨道交通等领域芳纶纸蜂窝芯材用量大幅增加；新能源汽车领域芳纶纸需求不断放量；海外欧美电网升级和算力需求增加，变压器需求增长显著带动芳纶纸用量增加。此外，公司通过全球参展、布展，联合头部企业举办行业会，加强市场的开发力度等措施，进一步提升了全球的行业影响力和市场份额；在运营管理方面，公司通过提升信息化和智控水平持续降本增效，在2024年四季度主要负责交付常规订单的B线和C线实现满产满开。

展望2025年，从应用领域看公司的业绩增长点将主要体现在蜂窝芯材领域，尤其是航空蜂窝领域高端产品的销量增长有望持续优化公司产品结构；从竞争格局看，公司募投项目“新型功能纸基材料产业化项目”1500吨的芳纶纸生产线预计将于2025年年中建成投产，结合下游国产替代的迫切需求、海外市场的恢复，公司的市场占有率有望实现进一步提升。

闪蒸无纺布处于工艺优化和产业化准备阶段：公司新布局的闪蒸无纺布300吨中试线已有产品送给下游客户小批量试用。目前，公司正综合考虑市场需求、技术可行性、产线持续优化等多个维度，对产业化的相关细节进行深入论证。该产品具有抗菌、透气不透水、质量轻、强度高、耐撕裂等特性，可用在医疗防护、医疗包装、食品包装、建材防水、家居装饰领域，产品需求量大，市场发展前景广阔，未来有望成长为公司的第二增长曲线。

二、投资建议

我们认为，公司的主营产品芳纶纸技术壁垒高，盈利能力较好，随着行业国产化替代进程加快和新兴领域及中高端市场需求逐步扩大将持续为公司贡献业绩增量，闪蒸无纺布等新产品布局有望打造公司的第二增长曲线。

三、风险提示

市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；关联采购占比高暨供应商集中度高风险。

贾亚萌丨建材行业分析师S0130523060001

一、核心观点

水泥：市场逐步停滞，需求减少，价格下滑。本周全国水泥价格继续下降。临近春节，市场进入淡季，下游施工陆续停滞，需求继续减弱。全国熟料线停窑比例继续增加，熟料库存小幅增加。后续来看，短期随着春节假期的来临，需求将进一步下降，错峰生产稳定运行，熟料库存将受需求疲软影响有所增长，水泥价格或将小幅下降。中长期来看，我们认为25年政策发力有望带动基建投资回升，对水泥有一定拉动作用，此外，新版水泥产能置换办法已实施，叠加水泥行业纳入碳交易市场在即，行业落后产能出清将加速，行业集中度有望提升，利好水泥龙头企业。

消费建材：存量房需求有望释放，行业集中度加速提升。根据国家统计局数据，2024年11月建筑及装潢材料类零售额同比增长2.9%，环比增加14.0%。随着房地产政策的推出和落实，房地产市场出现积极变化，商品房销售逐步企稳，存量商品房重装带动消费建材需求回升；此外，受年底交付旺季的影响，四季度赶工需求拉动消费建材需求快速增长。后续来看，在政策带动下，存量商品房重装需求以及旧房改造需求有望加速释放，带动消费建材需求回升。近年消费建材龙头企业根据市场需求不断的调整销售策略，优化产品结构，加速渠道下沉，零售业务规模持续扩大，龙头企业市占率有望不断提升。

玻璃纤维：粗纱、电子纱报价暂稳。粗纱方面，本周粗纱价格以稳为主，中下游市场开工放缓，下游适当备货，短期市场以按需补货为主，玻纤企业挺价意愿较强，预计后续粗纱价格整体保持稳定运行。电子纱方面，本周电子纱价格报价暂稳，下游提货积极性一般，市场存观望心态，预计短期电子纱价格稳中趋弱运行。中长期来看，玻纤下游新兴市场如风电、汽车轻量化、电子等市场景气度较高，玻纤需求有望增加，看好玻璃纤维中长期发展前景。

浮法玻璃：价格继续下降，市场收尾需求减少。本周浮法玻璃价格继续下降。需求端，市场需求表现一般，下游施工逐步收尾，需求减少；供给端，本周行业产能小幅下降。后续来看，市场逐步收尾，终端需求下降，受回款影响，备货表现一般，预计价格或将继续走弱；中长期随着行业产能置换新规的执行，落后产能有望淘汰，供需格局有望逐步向好。建议关注行业供给变化及企业库存变动情况。

二、投资建议

消费建材：推荐受益于地产政策推进下需求有望恢复，渠道布局完善、具备产品品质优势及品牌优势的行业龙头。水泥：受益于基建发力带动需求恢复、水泥价格有推涨预期，区域龙头企业有望实现盈利修复。玻璃纤维：推荐受益于新兴市场带动需求恢复，新一轮玻纤复价落地后业绩有望率先修复的龙头企业。玻璃：建议关注多业务布局的龙头企业。

三、风险提示

原料价格大幅波动的风险；下游需求不及预期的风险；行业新增产能超预期的风险；政策推进不及预期的风险。

顾熹闽丨社会服务业首席分析师S0130522070001

一、核心观点

板块表现：1.6-1.10当周SW社服板块涨跌幅为-3.4%，其中，教育（-0.7%），专业服务（-2.9%），旅游及景区服务（-4.1%），酒店餐饮（-7.1%）。

细分板块跟踪及观点

旅游：文旅消费券发放叠加长假期，低基数背景下春节数据有望超预期。2025年起，广东、湖北、青海等地陆续开始发放文旅消费券，地方层面对文旅消的刺激已然开始实施，且部分消费券通过在线平台（携程、美团等）进行发放，同时叠加今年春假假期时长较往年增加一天，有利于1Q25旺季旅游消费需求的集中释放。由于24年春节受持续冻雨和暴雪等极端天气影响导致去年基数较低，今年春节假期数据有望超越预期。另外，12.30-1.5当周上游酒店端复苏强劲，核心指标明显改善，OCC与ADR录得正向增长，利好平台佣金收入增长。推荐携程集团-S、同程旅行、三特索道。

连锁服务：蜜雪冰城IPO获进展，“以旧换新”国补力度范围扩大、力度维持。头部茶饮品牌蜜雪冰城、沪上阿姨本周获中国证监会境外上市发行许可，古茗则获港交所聆讯通过，目前国内头部品牌普遍将登录港股市场，并具备二级市场融资能力，未来有望推动国内、国际两大市场实现进一步增长。考虑现制茶饮是国内餐饮行业中，少数同时具备高市场空间（全球现制饮品市场规模7800亿美金）+供应链易于标准化的品类，我们认为即使考虑国内市场增长空间趋于饱和，但短期东南亚市场+远期欧美日韩市场仍可为优质品牌提供广阔成长空间，建议关注相关企业上市进展。此外，本周发改委公布2025年汽车以旧换新政策，其中报废车范围从国三拓展至国四，以旧换新金额同比2024年维持不变，预计将有利于汽车终端零售，重申汽车经销服务行业将迎反转机遇，建议关注中升控股、永达汽车。

教育&人力资源：K12教育需求仍具韧性，人服板块等待需求反转。1）教育：行业需求刚性+市场供给出清，仍是消费行业中确定性、成长性均较强的细分子板块，建议关注Q2-Q3龙头企业门店爬坡效果。推荐天立国际控股、学大教育，关注新东方-S、思考乐教育、卓越教育集团、昂立教育。2）人服：行业顺应周期性强，消费回暖、用工需求增长带动人服机构业绩稳增。中央政治局会议召开强调2025年以扩内需、促消费为重点任务，我们预计2025年在整体宏观经济回暖和服务消费需求提升下，企业整体用工需求将随之增加，进而为人力资源服务机构业务体量扩张带来稳定支撑。推荐北京人力、外服控股。

免税：元旦数据偏弱，继续等待需求企稳。据海口海关数据，2025年1月1日元旦假期期间，海口海关共监管海南离岛免税购物金额1.3亿元，日均同比-18%，客单价同比-14%。建议关注后续数据改善趋势，以及市内免税店新政施行后的效果进展。

二、风险提示

自然灾害等不可抗力风险；政策进展低于预期的风险；宏观经济持续下行的风险。

罗江南丨交通运输行业分析师S0130524050002

一、核心观点

本周板块行业行情回顾：本周（1月6日-1月10日），31个SW一级行业中，交通运输行业累计涨跌幅为-2.56%，位列第20位；沪深300指数涨跌幅为-1.13%。

SW交通运输各个子板块累计涨跌幅分别为：公交（3.41%）、高速公路（-1.04%）、快递（-1.48%）、跨境物流（-2.04%）、仓储物流（-2.25%）、公路货运（-2.45%）、港口（-2.71%）、航空机场（-2.74%）、航运（-2.94%）、铁路（-4.48%）。

航空机场基本面跟踪：根据OAG数据，截至2024年12月30日，中国至主要海外目的地国家航班量较2019年恢复率：美国27%、德国81%、法国65%、英国112%、意大利122%、荷兰77%、日本76%、韩国78%、印度尼西亚77%、马来西亚125%、新加坡106%、泰国79%。

油价及汇率：截至2025年1月10日，布伦特原油价格报收79.76美元/桶，周环比+4.25%，较2024年同比+3.85%，较2019年同比+22.75%；截至2025年1月10日，人民币兑美元价格报收7.1891，周环比贬值0.02%，较2024年同比贬值1.18%，较2019年同比贬值3.66%。

航运港口基本面跟踪：集运：截至2025年1月10日，SCFI报收2291点，周环比-8.56%，同比+3.84%；CCFI报收1561点，周环比+0.85%，同比+36.88%。分航线来看，CCFI美东航线报收1330点，周环比+7.51%，同比+33.88%；CCFI美西航线报收1159点，周环比+6.04%，同比+46.92%；CCFI欧洲航线报收2292点，周环比+0.50%，同比+38.55%；CCFI地中海航线报收2762点，周环比-2.35%，同比+25.52%

油运：截至2025年1月10日，BDTI报收821点，周环比-2.38%，同比-43.65%；BCTI报收629点，周环比6.43%，同比-17.56%

干散货运：截至2025年1月10日， BDI报收1048点，周环比-2.24%，同比-37.02%；分船型来看，BPI报收953点，周环比-8.37%，同比-34.90%；BCI报收1164点，周环比-15.35%，同比-56.82%；BSI报收819点，周环比-7.35%，同比-27.84%。

公路铁路基本面跟踪：铁路：2024年11月，铁路客运量实现3.04亿人，同比+8.76%；铁路旅客周转量实现981.35亿人公里，同比+2.48%；铁路货运量实现4.55亿吨，同比+6.39%；铁路货运周转量实现3245.21亿吨公里，同比+2.37%。

公路：2024年11月，公路客运量为9.85亿人，同比+2.58%；公路旅客周转量为425.16亿人公里，同比+2.89%；公路货运量实现37.42亿吨，同比+3.72%；公路货运周转量实现6850.55亿吨公里，同比+4.34%。

快递物流基本面跟踪：快递：2024年11月，快递行业实现收入1429.9亿元，同比上升12.8%；快递业务量172.1亿件，同比上升14.9%。11月快递业务单价为8.31元/件，同比下降8.69%。

二、投资建议

航空板块来看，进入2025年，伴随国际航班加速增班趋势延续，叠加“924”一揽子政策出台后内需提振，2025年民航出行需求有望进一步释放。供需格局优化叠加油汇价格向好，几重因素边际改善下，票价市场化空间进一步打开，航司有望迎来量价齐升局面，盈利水平或进一步增厚。

机场板块来看，当前机场板块对于免税协议重签扣点率下降的悲观情绪基本已被priced in。未来国际线客流恢复仍将为机场板块主要看点。同时，一揽子政策驱动下，宏观经济及内需消费进一步复苏，也为2025年商业板块客单价提升提供了动力。枢纽机场免税协议修订情况及有税商铺招租进展还需再关注，虽未来免税扣点率大概率难以回归疫情前高位水平，但确定性预期下，向下空间有限，且重奢品牌加速入驻有望带来新的价值增长点。建议把握机场板块的底部布局机会。

跨境物流板块来看，宏观角度来看，当前我国国内内需整体不景气、本土制造业供过于求的背景下，对外出口成为关键布局方向，跨境电商作为外贸新业态发展提速；中观角度来看，我国本土制造品牌出海产品结构优化升级，加快了我国跨境电商全球扩张的节奏。在此基础上，我国“出海四小龙”在全球范围内业务逆势崛起，进一步催化跨境电商需求迎来一波加速增长动力。我们认为，跨境物流作为跨境电商的重要环节，年内有望获益于跨境电商景气向上的行情。

快递板块来看，当前电商新业态加速发展，头部快递企业发力打造差异化竞争优势，行业仍具成长性。2B/危化物流方面，2025年，2B物流行业或继续受益于一揽子政策，需求提振效应更加显著，量价表现转暖向好的趋势强化。叠加行业竞争格局继续优化整合，集中度持续提升，头部公司市场份额或进一步稳中有升，业绩潜力释放可期。

三、风险提示

国际航线恢复及开辟不及预期的风险；原油价格大幅上涨的风险、人民币汇率波动的风险；机场改扩建工程建设进度不及预期的风险；空运海运价格大幅下跌的风险；地缘冲突下国际贸易形势变化产生的风险。

黄林丨电新行业分析师S0130524070004

段尚昌丨电新行业分析师S0130524090003

一、核心观点

行情回顾：2025年1月3日-1月10日沪深300指数-1.13%；创业板指数-2.02%；电新指数-1.13%，行业排名第10。按照三级子行业拆分来看，燃料电池锂电池/电力电子及自动化/电机涨幅前三，分别为5.56%/4.18%/3.97%。

估值分析：估值已处于历史低位，预期收益率明显增高。iFind数据显示，2025年1月10日，电力设备与新能源行业（CI）市盈率（TTM）为24.37倍，为10年历史估值分位点的19.19%，处于历史底部区域。分子行业看，2025年1月10日，电网/储能/太阳能/新能源车/风电行业的市盈率分别为22.61倍/30.65倍/19.37倍/24.22倍/27.47倍，为10年历史估值分位点的23.63%/51.75%/15.50%/14.24%/74.38%。

行业数据：1）碳酸锂震荡运行。Wind数据显示，截至2025年1月10日，碳酸锂7.57万元/吨（+1.15%）；三元622前驱体6.7万元/吨（环比持平），磷酸铁锂前驱体1.07万元/吨（环比持平）；三元622正极11.45万元/吨（环比持平）；六氟磷酸锂6.25万元/吨（环比持平）。2）光伏：产业链价格进入景气下行周期。Solarzoom数据显示，随着产能释放，原材料一线厂商硅料成交价自2022年底开始一路下行。硅料正式进入降价周期，中下游产业链价格同步反馈。截至2025年1月8日，特级致密硅料38.0元/千克（环比增加）；单晶182硅片1.15元/片（环比持平）；单晶210硅片1.70元/片（环比持平）；单晶PERC182电池片0.29元/W（环比持平）；单晶PERC210电池片0.29元/W（环比持平）；单晶PERC组件单面0.69元/W（环比持平）；镀膜玻璃3.2mm20.00元/平方米（环比持平）；镀膜玻璃2.2mm12.00元/平方米（环比增加）；EVA胶膜6.20元/平方米（环比持平）。

重要新闻：1）央企领航！AI+能源电力超28款大模型来袭；2）两部委：到2027年电力系统调节能力显著提升，全国新能源利用率不低于90%；3）国家发改委披露2025重点工作：深化新能源上网电价市场化改革；4）河北公布41个重点建设风电项目清单！总规模约9.6GW；5）2024年中国新增并网风电装机约88GW；6）上海集中式陆上风电配储不低于20%/4h；7）华电集团6GWh储能系统框采发布；8）出口光伏组件碳足迹≤415g/W；9）宁德时代被列入美国防部清单。

重要公告：1）三星智能、万胜智能、海兴电力、林洋能源发布重大合同的公告；2）特锐德发布股权激励公告；3）天能重工、东方电缆、天赐材料、当升科技发布对外投资公告4）东方电子发布其他重大事项；5）天奈科技、天赐材料发布股份回购相关公告；6）德方纳米、国轩高科发布股份质押相关公告；7）天赐材料发布业绩预告。

二、最新观点及投资建议

风电：量价齐升，出海助推盈利修复。我们预计2025年陆风/海风新增装机达90-100GW/15-18GW，同比增长18.8%/83.3%（取中值）。主机厂25年盈利有望持续修复，大兆瓦零部件或迎价格微涨。出海整机看新兴市场，零部件看欧洲。

储能：储能维持高景气，环节优选PCS。2023-2030年累计装机CAGR达37%，兼具高成长性高确定性。长时储能、构网型储能方兴未艾，在新型电力系统中大有可为。布局优选PCS，具备四大核心优势，出海率先享有全球红利。

锂电：锂电需求三大支撑，材料盼修复。提振消费成首要目标，政策驱动25年新能源车需求持续超预期，同时储能爆发、低空蓄力，三大支撑保证锂电发展向好。产业链内电芯稳中向好，强者恒强；行业反转，材料边际改善空间最大。

光伏：光伏有望在25H2迎来触底反弹。需求走向高质量健康发展，在顶层高度重视及指导下，产业自律共识达成，产业链通力协作，持续推动技术创新，供给加速调整确定性强。结合周期，若需求向好则行业有望在25H2重迎增长期。

电网：全球电网投资高景气，国内特高压及主网、配网数智化延续增长态势，变压器、智能电表出海有望获得长期发展机遇。

投资建议：把握三条主线：1）供需改善周期拐点将至，龙头企业业绩及估值双提升；2）新技术加速产业化，主题投资有望向赛道投资切换；3）出海享全球红利。

三、风险提示

行业政策不及预期的风险；新技术进展不及预期的风险；原材料价格暴涨、企业经营困难的风险；海外政局动荡、贸易环境恶化的风险。

如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！