【国信宏观固收】耶伦讲话给出了3月加息的前瞻指引

事项：

美国东部时间3月3日，美联储主席耶伦在芝加哥高管俱乐部就经济前景发表讲话，再次重提了2017年加息三次的合适性，并且指出如果美联储在3月议息会议上对于就业和通胀的评估符合预期，则“进一步上调联邦基金利率是合适的”。耶伦讲话后，Fedwatch显示的美联储加息概率79.7%。

评论：

在此前数位美联储高管表态支持3月加息的背景下，耶伦本周五的这次讲话格外受到关注。从讲话内容来看，有如下几点值得关注：

一是耶伦讲话明确给出了3月加息的前瞻指引，即“在本月的会议上，委员会将评估就业和通胀是否继续朝着我们预期的方向演进，如果情况如此，则进一步上调联邦基金利率是合适的”。

二是耶伦强调了去年12月加息时利率点阵图中值所暗示的2017年加息三次的合理性，并认为其符合渐进加息的节奏。

三是耶伦指出美联储2015年和2016年的加息之所以不及此前的预期，是由于受到了一些意料之外的外声因素的冲击，但就当前而言，考虑美国经济复苏正接近美联储的政策目标和此前外生冲击的消失，收紧货币政策的过程不会像此前那么慢。

综合以上信息，我们认为当前美联储内部当前已基本就3月加息达成共识。因此，除非接下来的公布的2月非农数据大幅不及市场预期，否则美联储将在3月加息。

与此前两次加息相比，美联储此次对于3月加息预期的引导明显有些突如其来，如图1所示，就在一周前，根据联邦基金利率期货计算的加息概率不到40%，与美联储前两次加息前的同期相比明显偏低。然而，自3月1日纽约联储副主席杜德利称“很快加息”为“相对不远的将来”后， 3月加息概率出乎意料地飙升至70%以上，很快抹去了与美联储此前两次加息前同期的差距。

那么，美联储为何突然释放3月加息的信号？

这也是我们有所不解的地方，因为无论是从实际的通胀还是通胀预期来看，当前都没有达到美联储的目标水平。的确，自2月会议以来，美国经济数据持续超预期，但如图2所示，这主要是体现在所谓的“软数据”（以消费者信心为代表的主观数据上），而“硬数据”（以个人消费为代表的客观数据）则并未明显超预期。

由此我们认为，美联储突然释放3月加息的信号，并非是基于经济展望上的战略性改变，很可能只是在时点选择上战术性调整。换句话说，原本计划中的6月加息被提前到了3月。在美联储看来，这种调整有如下考虑：一是2月会议以来美国股市、债市和汇率波动性明显降低，使得总体的金融条件较为宽松；而是一季度全球经济复苏呈现良好的一面，也为加息创造了有利的外部条件；三是如果全年加息3次，相比于6月，3月加息为把握后续的加息节奏留出了更多余地。

未来市场将受到何种影响？

从当前来看，市场已经基本price in了美联储3月加息，而在3月议息会议前，我们认为只有在3月10日公布的2月非农数据大失所望的情形下（例如去年5月非农），市场才会对当前的预期做出显著的调整，并且很可能再度质疑当前美国经济复苏的可持续性。这将使得美债和黄金受益，而风险资产和美元兑一篮子货币汇率将迎来回调。

在2月非农数据符合市场预期的情形下，则与前两次加息前的情形类似，金价和风险资产将在一定程度上承压，美债收益率和美元兑一篮子货币汇率将有所回升。如果美联储在3月加息的同时并未上调年内加息的次数，则可以视为中性（非鹰派）加息，因此未来各类资产的表现将再度回归经济基本面和特朗普政策的进展。